¿Deberían las finanzas monetarias seguir siendo tabú?

22 de febrero de 2022

En tiempos excepcionales, la financiación monetaria puede proporcionar un apoyo útil en materia de políticas, pero existen riesgos. Los graves desafíos económicos planteados por la crisis financiera mundial, y más recientemente la pandemia, provocaron un debate sobre si los bancos centrales deberían ampliar su conjunto de herramientas de política monetaria no convencional para incluir las finanzas monetarias: la financiación del gobierno a través de la creación de dinero.

Compartir en:

Las finanzas monetarias a menudo se asocian con la metáfora de Milton Friedman de un helicóptero que arroja dinero del cielo. Reflexionando sobre el papel de la política monetaria durante la Gran Depresión, el premio Nobel argumentó que un aumento permanente de la base monetaria podría estimular la demanda agregada incluso en una trampa de liquidez severa, es decir, cuando las tasas de interés están en cero y los precios están estancados o disminuyendo. Este aumento podría transferirse a los hogares a través de recortes de impuestos u otras formas de apoyo gubernamental.
La década de 1970 lucha por contener la inflación, y los muchos episodios catastróficos durante los cuales la política monetaria se convirtió en rehén de las necesidades fiscales de un país, sin embargo, convirtieron las finanzas monetarias en tabú. El éxito de los bancos centrales en la reducción de la inflación se basó en la afirmación de su independencia de las autoridades fiscales. La idea de financiar los déficits fiscales a través de la creación de dinero llegó a ser vista como una amenaza mortal para la independencia del banco central.


¿Deberían las finanzas monetarias seguir siendo tabú? ¿O hay méritos en los recientes llamamientos para el uso de esta herramienta en tiempos de crisis severas? En un artículo reciente, revisamos los argumentos a favor y en contra de las finanzas monetarias y proporcionamos algunas pruebas empíricas sugestivas sobre los efectos sobre la inflación.

A favor y en contra

Los defensores de la financiación monetaria argumentan que tiene un efecto más fuerte en la demanda agregada que un estímulo fiscal financiado con deuda. Debido a que no hay un aumento en la deuda pública, la financiación monetaria no necesita ser pagada con futuros aumentos de impuestos, lo que hace que los consumidores sean más propensos a gastar.
La financiación monetaria también puede impedir las corridas autocumplidas de la deuda pública. Si los inversores pierden repentinamente la confianza en la sostenibilidad de la deuda, el banco central puede evitar un incumplimiento monetizando parcialmente la deuda. Es importante destacar que si el banco central se compromete con esta estrategia, y no abusa de su poder para monetizar la deuda fuera de las corridas autocumplidas, es poco probable que los inversores pierdan la confianza en primer lugar, sin requerir que el banco central intervenga.
Pero incluso los defensores de las finanzas monetarias señalarán que existen riesgos muy graves. La principal preocupación es que puede allanar el camino hacia el dominio fiscal mediante el cual las decisiones de política monetaria se subordinan a las necesidades fiscales del gobierno. La consiguiente pérdida de confianza en la capacidad del banco central para mantener la inflación baja y estable podría conducir a la hiperinflación, como sucedió, por ejemplo, en el conocido caso de Zimbabwe en 2007-08.

Riesgos de inflación

Utilizamos dos enfoques empíricos para proporcionar una evaluación preliminar de los riesgos inflacionarios. Primero, analizamos la asociación entre la base monetaria y la inflación en varios países desde la década de 1950.
Encontramos que una expansión monetaria tiene efectos modestos sobre la inflación en países con fuerte independencia del banco central, baja inflación inicial y pequeños déficits fiscales. Pero los efectos son mucho más fuertes si la independencia del banco central es débil, la inflación es alta y los déficits fiscales son grandes. El análisis también detecta efectos no lineales considerables. Si bien las pequeñas expansiones de la base monetaria están asociadas con aumentos modestos de la inflación, las grandes expansiones monetarias pueden tener efectos mucho más fuertes sobre la inflación.

En segundo lugar, examinamos si los anuncios de política monetaria no convencional (UMP) en respuesta al inicio de la pandemia de COVID-19 en 2020 condujeron a un aumento de las expectativas de inflación. La muestra incluye 49 economías avanzadas y economías de mercados emergentes y en desarrollo (EMDE) durante el período comprendido entre marzo y diciembre de 2020.
La mayoría de los países se embarcaron en compras de activos en mercados secundarios en el marco de programas de flexibilización cuantitativa (QE). La QE aumenta la base monetaria, pero a diferencia de las finanzas monetarias, es temporal, ya que se espera que el banco central finalmente desenrolle los activos que compró.
Sin embargo, en varios EMDE, los programas UMP incluyeron componentes de financiamiento directo del gobierno a través de la compra de bonos del gobierno en los mercados primarios y la extensión de préstamos y subvenciones al gobierno, a menudo con el objetivo explícito de proporcionar apoyo fiscal. Estos programas se asemejan a formas de financiación monetaria.


Como muestra el gráfico, no encontramos evidencia de efectos sistemáticos de los anuncios de UMP en las expectativas de inflación, incluso cuando nos centramos en los programas de financiamiento directo del gobierno (DGF) en emDE. Al interpretar estos hallazgos, es importante señalar que estas operaciones fueron relativamente modestas en tamaño y probablemente se percibieron como intervenciones únicas.

Sobre la base de la revisión de los argumentos conceptuales a favor y en contra de la financiación monetaria y considerando nuestros hallazgos empíricos, vemos el mérito de explorar más a fondo las condiciones bajo las cuales la financiación monetaria puede o no ser apropiada en circunstancias excepcionales. Sin embargo, la posible experimentación con esta herramienta debería ser modesta y limitada a países con marcos monetarios creíbles, baja inflación y posiciones fiscales sostenibles.
Lo que es más importante, las posibles operaciones de financiación monetaria deben ser decididas exclusiva e independientemente por los bancos centrales con el único objetivo de garantizar la estabilidad económica. Es cierto que este es un estándar difícil de lograr. Una dificultad vista por algunos como razón suficiente para prohibir por completo las finanzas monetarias. De hecho, en este contexto, las desviaciones de la independencia del banco central pueden ser muy peligrosas. La historia abunda en ejemplos en los que el uso de la financiación monetaria en circunstancias inapropiadas tuvo efectos devastadores en las economías y los medios de subsistencia.

Compartir en:

Crónica económica te recomienda
Otros artículos de Itai Agur, Damien Capelle, Giovanni Dell'Ariccia y Damiano Sandri