ANÁLISIS DE LA REUNIÓN DE MARZO DEL BCE

Un BCE hawkish prepara la subida de tipos en 2022

11 de marzo de 2022

El euro se apreció brevemente frente a sus pares el jueves después de que el Banco Central Europeo anunciara una reducción de su programa de compra de activos más rápida de lo previsto inicialmente, a pesar de los riesgos que la invasión rusa de Ucrania supone para el crecimiento.

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La crisis entre Rusia y Ucrania ha creado una gran incertidumbre económica, especialmente en la zona del euro. Por ello, el sentimiento generalizado entre los participantes del mercado era que el BCE mantendría su política sin cambios hasta poder evaluar las consecuencias económicas del conflicto. Sin embargo, el BCE sorprendió adoptando un enfoque agresivo en su reunión de esta semana, ya que anunció que aceleraría el ritmo de la retirada de los estímulos y abrió la puerta a mayores tasas de interés en el bloque en algún momento de 2022.
De acuerdo con el comunicado del banco, el Consejo de Gobierno espera ahora comprar 40.000 millones de euros en abril bajo el marco del APP, 30.000 millones de euros en mayo y 20.000 millones de euros en junio, antes de finalizar dichas compras en el tercer trimestre. Esta reducción no es tan agresiva como la que habíamos previsto antes de la invasión rusa de Ucrania, pero aún así supone una recalibración agresiva en relación con la orientación anterior del banco. En diciembre, habían previsto comprar 40.000 millones de euros en el segundo trimestre, 30.000 millones de euros en el tercer trimestre y 20.000 millones de euros en el cuarto trimestre para suavizar la transición desde el PEPP, que terminará según lo previsto a finales de este mes.
El tono de Lagarde durante la rueda de prensa también fue hawkish. Afirmó que los cuellos de botella de la oferta se están aliviando, que el mercado laboral está mejorando y que el desvanecimiento de los riesgos asociados al covid está impulsando la recuperación económica. Como era de esperar, se elevaron las previsiones de inflación del banco, en respuesta al conflicto entre Rusia y Ucrania. Lagarde señaló que la inflación podría ser "considerablemente más alta" a corto plazo, y que el aumento de los costes de la energía podría lastrar la demanda. Ahora se prevé que la inflación del IPCA aumente al 5,1% en 2022 (frente al 3,2% previsto en diciembre), al 2,1% en 2023 (frente al 1,8% previsto en diciembre) y al 1,9% en 2024 (frente al 1,8%).


Gráfico 1: Previsiones de inflación del IPCA del BCE [marzo de 2022]
Fuente: Refinitiv Datastream Fecha: 10/03/2022

Sin embargo, la revisión a la baja del crecimiento de este año fue sorprendentemente pequeña. Los miembros del BCE estiman ahora una expansión del 3,7% en 2022 (sólo 5 p.p. menos que lo previsto en diciembre), y del 2,8% en 2023 (frente al 2,9% previsto en diciembre). Consideramos que estas cifras son quizás algo optimistas, sobre todo teniendo en cuenta la fuerte dependencia del bloque de las importaciones de petróleo y gas de Rusia. Dicho esto, además de las previsiones del escenario base, el BCE añadió dos escenarios: "adverso" y "severo", ante la incertidumbre relacionada con Ucrania. Estos escenarios contemplan la posibilidad de sanciones más estrictas y una reacción más pronunciada de la economía y los mercados. En el escenario "severo", el crecimiento del PIB sería 1,4 puntos porcentuales inferior al del escenario base y la inflación sería 2 puntos porcentuales superior, además de que los efectos negativos no solo se notarán este año.
En un primer momento, los traders de divisas reaccionaron a la sorpresa hawkish del banco haciendo que el euro subiera alrededor de medio punto porcentual frente al dólar estadounidense, pero estas ganancias se revirtieron rápidamente. Creemos que esto se debe, en gran medida, a la percepción de un tono cauteloso en el comunicado del banco y en la rueda de prensa de Lagarde al referirse a los tipos de interés. En el comunicado, el banco señaló que cualquier ajuste en los tipos de interés tendría lugar “algún tiempo” después del final del APP y que sería gradual, de manera que el banco abandonó su promesa anterior de subir los tipos de interés “poco después” de la finalización de las compras netas de activos. Dicho esto, no vemos esto necesariamente como una clara señal dovish: la propia Lagarde señaló que “algún tiempo” podría ser tan poco como una semana. En cambio, creemos que está modificación en la orientación de la política del BCE no hace más que darle una mayor flexibilidad a la hora de subir los tipos de interés, y que adoptará un enfoque más dependiente de los datos, en lugar de un enfoque dependiente del tiempo.


Gráfico 2: EUR/USD (1 semana)
Fuente: Refinitiv Datastream Fecha: 10/03/2022
Tal y como indicamos en el informe del avance de la reunión del BCE, creemos que el fuerte aumento de la presión sobre los precios en la zona del euro ha hecho que este cambio de actitud sea inevitable, aunque ha llegado antes de lo que la mayoría de inversores anticipaban. Creemos que el anuncio de hoy da mucha libertad al banco a la hora de flexibilizar la política y, en función de las perspectivas de inflación y de la evolución de los acontecimientos en Ucrania, vemos probable que el banco ofrezca más claridad sobre la fecha de finalización del APP en la próxima reunión en abril.
Aunque una subida de tipos de interés en junio podría ser demasiado temprana, seguimos pensando que el BCE finalizará el APP en septiembre como muy tarde. En nuestra opinión, esto allanaría el camino para una primera subida de tipos a más tardar en la reunión del banco del 8 de septiembre, posiblemente antes, y que le siga otra en diciembre. Los mercados se inclinan cada vez más por esta opción, y descuentan 45 puntos básicos de subidas de aquí a final de año (unos 10 puntos básicos más que antes de la reunión).

 

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