El hecho de que los aranceles de Trump hayan sido más severos de lo esperado ha asustado a los inversores, pero la forma arbitraria y caótica en la que se han elaborado lo ha hecho aún más. Los mercados de renta variable han sufrido sus mayores pérdidas desde los primeros días de la pandemia del COVID, los diferenciales de crédito se han disparado y solo se han visto beneficiados los activos refugio. La reacción inicial en los mercados de divisas fue contraintuitiva, ya que el dólar se desplomó indiscriminadamente, contradiciendo la sabiduría convencional. Al final de la semana, el dólar logró recuperarse frente a todas las divisas, salvo las más seguras, el franco suizo y el yen japonés, aunque terminó a la baja frente al euro. Las divisas más afectadas fueron las de los países exportadores de materias primas, ya que sus precios se desplomaron y los economistas aumentaron sus previsiones de recesión mundial.
Un arancel mínimo del 10% entró en vigor el fin de semana, y las tasas arancelarias más punitivas harán lo propio este miércoles. Durante el fin de semana, algunos miembros de la administración Trump parecieron rechazar la idea de que las negociaciones podrían retrasar o evitar la imposición de estos aranceles, algo que probablemente no tranquilice a los inversores. Esperamos que los mercados, y las divisas en particular, se dejen llevar por los titulares sobre los aranceles, las medidas de represalia de los socios comerciales de EE. UU. y las posibles negociaciones, en detrimento del calendario macroeconómico y político normal. El único informe económico que puede atraer la atención de los inversores es la inflación del IPC de marzo en EE. UU., que podría empezar a mostrar el impacto de la primera ronda de aranceles a China anunciada a principios de año. Las expectativas de inflación de los consumidores estadounidenses (viernes) también merecen la atención de los inversores por la misma razón.
EUR
La semana pasada, Estados Unidos impuso un arancel del 20% a la Unión Europea. Dado el tambaleante estado de la economía del bloque, esto podría ser suficiente para llevarla a una recesión. Por otro lado, el impacto del enorme estímulo fiscal alemán, y otros que probablemente le seguirán, pueden ser suficientes para contrarrestar al menos parte del impacto contractivo de los aranceles. La cuestión principal aquí es que el impacto de las restricciones comerciales sobre el crecimiento será casi inmediato, mientras que las medidas de estímulo fiscal tardarán en impactar positivamente en la economía y puede que no se noten del todo hasta 2026.
Lo que está claro es que nos enfrentamos a una enorme incertidumbre, tanto en lo que respecta a la evolución de la economía de la UE como a su moneda. La respuesta inicial de los mercados fue tratar a la moneda común casi como un refugio seguro, que se alzó hasta su posición más fuerte desde octubre: el dinero de dólares vendidos tiene que ir a alguna parte, y el euro es la alternativa más líquida al billete verde. A finales de la semana pasada, el fortalecimiento del euro se desvaneció un poco, aunque el tipo de cambio EUR/USD vuelve a cotizar por encima del nivel de 1,10.
USD
Parece casi trivial hablar del informe de nóminas de marzo después del caos de los últimos días, pero hay que señalar que este superó las expectativas y no se observaron indicios de deterioro en el mercado laboral. La creación de empleo se mantuvo constante y el crecimiento salarial fue moderado. El informe contribuyó al repunte del dólar tras su sorprendente caída a raíz de los anuncios de aranceles; normalmente, el aumento de los temores sobre el crecimiento mundial debería ser alcista para el dólar como divisa refugio.
Las declaraciones del presidente de la Reserva Federal, Powell, indicando que el impacto inflacionista de los aranceles será mayor de lo esperado y dificultará el recorte de tipos por parte de la Fed, también impulsaron al dólar el viernes. Los mercados de futuros creen ahora que el temor a una recesión en EE.UU. obligará al FOMC a recortar los tipos en cinco ocasiones hasta finales de año, aunque somos muy escépticos dados los riesgos al alza para la inflación. El informe de inflación de esta semana podría mostrar los primeros indicios del impacto de los anuncios arancelarios de principios de año.
GBP
La libra esterlina se movió positivamente después del anuncio arancelario de Trump, dado que el Reino Unido salió relativamente indemne y solo se enfrenta a unos aranceles del 10%. Sin embargo, la libra se derrumbó bruscamente durante la segunda mitad de la semana en relación con otras monedas europeas. Esto fue una gran sorpresa dado que Reino Unido se salvó de lo peor de las restricciones comerciales. Creemos que esto tiene que ver en gran medida con el estatus de alto riesgo de la divisa, y las expectativas del mercado de que los aranceles podrían empujar a la ya frágil economía británica a una fuerte recesión, obligando al Banco de Inglaterra a recortar los tipos de interés a un ritmo más agresivo en 2025.
Dicho esto, pensamos que la dependencia relativamente baja de la economía británica en las exportaciones de bienes a EE.UU., la resiliencia de los últimos indicadores de consumo y del mercado laboral y los tipos de interés aún elevados del Banco de Inglaterra son factores favorables para la libra. Creemos que la caída del tipo de cambio libra/euro de la semana pasada fue exagerada y, de hecho, pensamos que la libra está bien situada para capear el temporal relativamente bien, sobre todo si el Gobierno consigue negociar un acuerdo comercial con EE.UU.
JPY
Junto con el franco suizo, otro valor refugio, el yen japonés fue uno de los grandes ganadores del G10 la semana pasada, ya que el temor al impacto de los aranceles de Trump hizo que los inversores se decantaran por activos de bajo riesgo. Los aranceles recíprocos de Trump dirigidos a Japón fueron muy agresivos, del 24%. Esto no sólo aumentará los temores sobre la posibilidad de una recesión japonesa, sino que podría ralentizar el ritmo de normalización de la política del Banco de Japón. Suponemos que se mantendrán en los niveles actuales o cerca de ellos.
Las acciones japonesas sufrieron la semana pasada su mayor caída semanal en cinco años, pero el yen logró superar a casi todas las demás divisas. Esta semana, la atención se centrará principalmente en el discurso del gobernador del Banco de Japón, Ueda, el miércoles, que casi con toda seguridad se pronunciará sobre el impacto de los aranceles. Si el gobernador sugiere que las subidas adicionales de tipos están descartadas por ahora, podríamos observar un cambio de tendencia en el yen. A pesar de ello, los movimientos podrían ser modestos, dado que los mercados sólo descuentan ahora mismo 11 puntos básicos de subidas en 2025 (frente a unos 30 puntos básicos previamente).
CNY
Asia fue el objetivo número uno de los aranceles recíprocos de Trump. China se vio castigada con un gravamen del 34 % que se sumó al 20 % impuesto durante las primeras semanas de Trump en el cargo. En lugar de optar por una reacción conciliadora, China decidió devolver el golpe con un arancel del 34 %, además de otras medidas. La respuesta ya ha sido criticada por Trump, y la preocupación de los mercados de que se produzca una escalada en la guerra comercial aceleró la venta masiva de activos de riesgo a finales de la semana pasada.
El yuan es una de las divisas con peor rendimiento desde el “día de la liberación” de Trump, aunque las caídas no han alcanzado todavía proporciones masivas, ya que las autoridades están tratando de calmar al mercado. Las intervenciones del PBOC sobre el CNY han aumentado en los últimos días, siendo la del lunes la más elevada desde principios de diciembre. Aun así, los ajustes no son especialmente grandes. Aún no hay muchos indicios de que el banco central esté dejando de proteger la estabilidad de la divisa, pero los mercados analizarán con lupa su determinación para evitar una venta masiva. Además, habrá que estar atentos a cualquier noticia de China sobre ayudas adicionales a la economía. Según un informe publicado el lunes por Bloomberg, el gobierno chino ha debatido en los últimos días la posibilidad de adelantar algunas medidas de estímulo. A medida que se acercan las fechas de aplicación de los aranceles (09/04 para EE.UU.,
