Debido a la elevada incertidumbre, amplificada tras la imposición de aranceles a principios de abril, la Fed necesita más claridad antes de mover ficha. El buen progreso de la inflación y la solidez en las condiciones del mercado de trabajo otorgan a la Fed la oportunidad de tomar otra pausa.
Reunión del 6 y 7 de mayo de 2025: ¿qué esperamos?
Prevemos que la Fed mantendrá el tipo fed funds en el intervalo de 4,25%-4,50% en su próxima reunión del 6 y 7 de mayo. El FOMC querrá dar continuidad a la postura de cautela que tomó desde principios de año, dada la elevada incertidumbre por la cual atraviesa la economía estadounidense, amplificada tras la imposición de aranceles a principios de abril. La Fed necesita más claridad antes de mover ficha.La Fed se puede permitir esta pausa por dos razones: a la inflación le queda camino por recorrer hasta el objetivo del 2%, a pesar del buen progreso desde febrero, y el mercado laboral se mantiene estable. Además, pese a la contracción del PIB en el 1T 2025, la demanda interna todavía muestra señales de dinamismo. Así que la Fed puede mantener los tipos a los niveles actuales mientras espera obtener más claridad sobre el impacto que puedan tener los nuevos aranceles impuestos a principios de abril, cuyo impacto en la economía aún está por conocerse.
En su reunión anterior, la Fed ya actualizó sus previsiones económicas y dibujó un panorama de menor crecimiento y mayor inflación que resultaría en apenas dos recortes de tipos de interés en 2025. La clave de esta reunión será entender la evaluación de la Fed sobre el contexto actual y si ello tuviera alguna implicación sobre sus previsiones y, en consecuencia, expectativas de tipos de interés.Los mercados financieros tampoco esperan cambios en la reunión de esta semana y descuentan tres recortes de tipos en 2025, que empezarían en julio y se repetirían en septiembre y diciembre.
Condiciones económicas y financieras
Un anticipo de las importaciones causa una contracción del PIB en el 1T 2025:
Según la primera estimación, el PIB de EE. UU. se contrajo un 0,1% intertrimestral (–0,3% anualizado) en el 1T 2025, y la variación interanual se moderó 5 décimas hasta el +2,0%. En particular, la contracción del PIB se debió principalmente a un aumento significativo de las importaciones (+9% intertrimestral), como respuesta a la anticipación de aranceles, y a una caída del gasto público del 0,4% intertrimestral. No obstante, el dato no es un reflejo de debilidad económica interna, por ahora. El crecimiento de la demanda interna aportó +0,6 p. p. al crecimiento del PIB, impulsada principalmente por un avance notable de la inversión (+1,9% intertrimestral), y un consumo privado que, aunque modera su crecimiento al +0,4% intertrimestral (+1% en el 4T 2024), se mantiene todavía dinámico pese a la elevada incertidumbre y debilitada confianza. Las ventas reales, que reflejan mejor la fortaleza subyacente de la economía, se aceleraron 1 décima frente al 4T 2024 hasta el +3,0% (en términos anualizados).No obstante, la confianza de los agentes económicos sigue débil. Por ejemplo, el índice de confianza del consumidor Conference Board tocó mínimos desde 2020 en niveles de 86,0 y el índice ISM de manufacturas cayó 2 décimas hasta 48,7 (por debajo de 50 señala contracción del sector).
El mercado laboral se mantiene inmune a los aranceles y a la incertidumbre, por ahora.
En abril, la creación de empleo se mantuvo dinámica y las condiciones del mercado laboral no sugieren un impacto negativo de los aranceles todavía. La economía añadió 177.000 nuevos puestos de trabajo y la tasa de paro se mantuvo estable en el 4,2%. Más de un 50% de los nuevos empleos se concentraron en sectores cíclicos, y en particular en almacenes (lo que podría ser una consecuencia del incremento de importaciones). Además, la fuerza laboral creció en más de 500.000 personas, a pesar de la caída notable de entradas de migrantes.El impacto de los recortes de personal llevados a cabo por la agencia de DOGE se han mantenido limitados. En abril, se perdieron 9.000 empleos federales (17.000 entre enero y febrero), de un total de aproximadamente 3 millones de empleados federales.
El proceso de desinflación avanza:
La inflación descendió en febrero y en marzo hasta situarse en el 2,4% la rúbrica general y en el 2,8% la núcleo, cayendo esta última por debajo del 3% por primera vez desde 2021. La caída de la inflación en los últimos dos meses se ha debido a un descenso importante de los precios energéticos, así como a una moderación de la inflación de servicios, la partida más persistente y que más resistencias ha encontrado a bajar. Este mismo progreso se ha notado en el PCE, la medida de inflación preferida por la Fed. En marzo, el general cayó 2 décimas hasta el 2,3% y el núcleo se mantuvo estable en el 2,6%.La imposición de aranceles representa el mayor riesgo a corto plazo para los precios, si bien quedará por ver cómo se distribuye el nuevo impuesto entre exportadores, importadores y consumidores finales. Las expectativas de inflación a corto plazo (1 año) cotizadas en los mercados financieros repuntaron hasta 0,5 p. p. en el último mes, llegando a alcanzar niveles del 3,6%. Y las reportadas en diversas encuestas se situaron incluso por encima, con la de la Universidad de Michigan tocando el 6,5%. Pese a estos riesgos, las expectativas de inflación a largo plazo se mantienen ancladas, con los swaps de inflación a 5 y 10 años cotizando un 2,5%.
La volatilidad repunta en los mercados financieros:
Desde la última reunión de la Fed, los mercados financieros han experimentado una volatilidad muy elevada. Los inversores han buscado esclarecer el impacto que tendrán los aranceles sobre la economía y las decisiones de política monetaria. Las expectativas de tipos de interés para 2025 han oscilado entre tres y cuatro a lo largo del último mes, para finalmente situarse en tres tras los datos positivos del mercado laboral a finales de la semana pasada.Los tipos de interés soberanos han sufrido movimientos de ida y vuelta a medida que se iban conociendo datos, noticias de aranceles y avances en negociaciones comerciales. La pendiente de la curva aumentó ante la expectativa de la relajación de la política monetaria a corto plazo junto con un panorama de debilidad económica y de deterioro fiscal a medio plazo. Las bolsas también han sufrido movimientos de ida y vuelta, con fuertes caídas acumuladas de más del 10% tras el anuncio de aranceles, ya recuperadas. Por su parte, el dólar se ha debilitado notablemente en lo que va de año (casi un –10% frente a sus principales pares), con el euro cotizando cercano a 1,13 euros por dólar.
Mensajes recientes de la Fed
Los mensajes recientes de la Fed coinciden en reforzar la expectativa de una pausa en mayo. En sus diversas apariciones, los diversos miembros del banco central han señalado los beneficios de esperar a tener más claridad antes de hacer cambios en los tipos de interés.De cara al medio plazo, parece haber menos consenso. Powell adoptó un tono incluso hawkish cuando, en un discurso a mediados de abril, remarcó que además en un escenario de estanflación la Fed no puede alcanzar su objetivo de pleno empleo si las expectativas de inflación no se mantienen ancladas, sugiriendo que el sesgo de la Fed podría decantarse por un enfoque más hacia el control de la inflación. Y ese sería su objetivo. Por otro lado, el gobernador Waller adoptó un tono más acomodaticio, haciendo clara su preferencia por recortar los tipos si los aranceles recíprocos vuelven a estar vigentes tras la pausa de los 90 días.
Perspectivas a medio plazo de la Fed
El mapa de riesgos al que se enfrenta la Fed es desafiante. La incertidumbre del entorno económico es elevada, así como el alcance y el impacto final que tendrán en la economía las nuevas políticas implementadas por la Administración Trump. La Fed deberá calibrar los riesgos de inflación con el debilitamiento de la confianza y las posibles turbulencias en los mercados financieros que surgen en el camino. Pensamos que la Fed necesitará ver un deterioro significativo en el mercado laboral para volver a bajar los tipos de interés. Mientras las condiciones de empleo se mantengan relativamente estables y los riesgos a la inflación sigan elevados, la Fed se mantendrá en pausa.
