La Fed considera que las condiciones del entorno macroeconómico, con una inflación encima de objetivo y un mercado laboral en equilibrio, requieren unos tipos “moderadamente restrictivos”, lo que justifica mantenerlos a los niveles actuales. Como la incertidumbre es todavía elevada, en especial sobre el efecto que tendrán los aranceles sobre la actividad y la inflación, Powell dejó la puerta abierta a cualquier tipo de decisión en las próximas reuniones en base a cómo salgan los datos de inflación y empleo durante el verano.
Puntos clave
Como esperábamos, en una decisión ampliamente descontada por los mercados financieros, la Reserva Federal (Fed) mantuvo el tipo fed funds en el rango de 4,25%-4,50%, prolongando por quinta vez consecutiva la pausa que inició este año. La Fed considera que las condiciones del entorno macroeconómico requieren unos tipos “moderadamente restrictivos”, lo que justifica mantenerlos en los niveles actuales. Powell explicó que, dado que el mercado laboral se encuentra en equilibrio, pero la inflación sigue por encima del objetivo, la postura de la política monetaria debe orientarse ahora a devolver el crecimiento de los precios al objetivo. En ese sentido, valoró que el nivel actual del fed funds “protege ante los riesgos de inflación” y está bien posicionado para responder a los riesgos.
De cara a decisiones futuras de política monetaria, Powell destacó que la idea es volver con el tiempo a un nivel neutral de tipos de interés, pero que el FOMC quiere hacerlo de manera “eficiente”, es decir, ni demasiado pronto, lo que podría reavivar la inflación, ni demasiado tarde, lo que podría causar un enfriamiento indeseado del mercado de trabajo. Como la incertidumbre es todavía elevada, en especial sobre el efecto que tendrán los aranceles en la actividad y la inflación, dejó la puerta abierta a cualquier tipo de decisión en las próximas reuniones en función de cómo salgan los datos. En particular, destacó que de aquí a septiembre la Fed contará con dos datos de empleo y dos de inflación que ayudarán a evaluar el balance de riesgos y determinar el nivel apropiado del tipo de interés.
Así, la decisión de septiembre podría ser más sencilla: una inflación persistente en un entorno de dinamismo económico justificaría una nueva pausa o, por el contrario, un enfriamiento claro del mercado de trabajo (evidenciado en un incremento de la tasa de paro) y repuntes de precios contenidos conllevarían bajadas de tipos. No obstante, si el entorno no se decanta claramente hacia uno de estos dos escenarios, la decisión sería complicada y menos predecible. El contexto actual es desafiante y, como explicó Powell, la Fed se encuentra tensionada en dos direcciones opuestas. La decisión de mantener los tipos de interés no fue unánime y, por primera vez desde 1993, dos gobernadores del Board of Governors del FOMC (Waller y Bowman, que ya habían adelantado que preferían un recorte) votaron en contra del consenso.
Sin embargo, ni Powell, ni CaixaBank Research, ni los mercados financieros han dado demasiada importancia a la falta de consenso total. Hay especulaciones de que ambos, en especial Waller, hayan preferido bajar los tipos para complacer al presidente Trump (según se dice, Waller podría estar en la lista para reemplazar a Powell el año que viene). Sin embargo, en la rueda de prensa, Powell señaló que los argumentos de los disidentes fueron sólidos y que el debate dio lugar a una de “las mejores reuniones” que se han celebrado recientemente. Destacó que con la incertidumbre y la complejidad del escenario actual cabe esperar visiones opuestas.
Los mercados han hecho una lectura hawkish de los mensajes de Powell, quien, como ya mencionamos, no dio indicios claros de que la Fed podría empezar a bajar tipos a partir de septiembre. Así, la expectativa del primer recorte cotizada en los mercados futuros se retrasó de septiembre a octubre, y la probabilidad de una segunda bajada en septiembre cayó del 80% al 40%. Nuestra visión es que la Fed bajará a partir de diciembre pero, como el FOMC, nos mantenemos a la espera de los próximos datos para ajustar nuestras previsiones.
Entorno macroeconómico
La valoración de la economía fue algo más negativa que en las reuniones anteriores. La Fed reconoce que, excluyendo los movimientos volátiles de importaciones y exportaciones, el crecimiento de la actividad se moderó en la primera mitad del año, en especial el consumo privado. Sin embargo, Powell valoró que las condiciones del mercado laboral se mantienen sólidas y las condiciones financieras acomodaticias, lo que indica que la economía no se está comportando como si una política monetaria restrictiva estuviera frenándola de manera inapropiada.
Dicho esto, reconoció que los riesgos en el mercado laboral han aumentado. Centró su discusión sobre el empleo en torno a la tasa de paro y explicó que, aunque la creación de empleo (demanda) se ha enfriado, también se ha reducido la fuerza laboral (oferta) por las políticas migratorias de la Casa Blanca. El hecho de que tanto la demanda como la oferta hayan caído casi simultáneamente ha permitido que el mercado laboral se mantenga en equilibrio. Pero este fenómeno también aumentará los riesgos de desequilibrios y lo están monitoreando de cerca.
En cuanto a la inflación, Powell destacó el cambio en la composición: la inflación de servicios finalmente se está suavizando, mientras que la inflación de bienes ha empezado a repuntar por el efecto de los aranceles. Esta circunstancia ha llevado a un repunte en las expectativas de inflación a corto plazo, mientras que las de largo plazo se mantienen ancladas.
La discusión sobre la inflación condujo de manera natural a la cuestión arancelaria. Para la Fed, un escenario “razonable” es que los aranceles causen un repunte del nivel de precios único y temporal. Powell comentó que a estas alturas han aprendido que los importadores y las empresas son quienes están absorbiendo la mayor parte del coste de los aranceles, en menor medida los consumidores y casi nada los exportadores. Aun así, no descarta que algunas empresas trasladen el aumento de los costes a los consumidores y considera que este proceso está siendo más lento de lo inicialmente anticipado. Por eso confía en que los próximos datos aportarán mayor claridad.
A la pregunta de si tiene sentido bajar los tipos teniendo en cuenta que el escenario razonable es que el efecto de los aranceles sobre los precios sea temporal, Powell respondió que mantener tipos y no subirlos ante la mayor inflación que ya estamos viviendo ya es una manera de ignorar el efecto temporal. Además, reiteró que la Fed no permitirá que los aranceles se conviertan en un problema de inflación persistente.En cualquier caso, los mensajes de Powell dejan la sensación de que la Fed está atenta a los riesgos que inciden sobre sus dos mandatos, que es consciente de que son elevados y que sigue necesitando una mayor claridad antes de bajar los tipos. No está claro todavía en qué dirección se moverá en los próximos meses.Por último, Powell evitó nuevamente pronunciarse sobre el presidente de los EE. UU., las políticas fiscales o las presiones que ha recibido la Fed para bajar tipos. Remarcó la importancia de mantener la independencia del banco central y aseguró que, en las decisiones de política monetaria, el coste de financiación del Gobierno central no entra en las variables que consideran. También subrayó que la única responsabilidad de la Reserva Federal es el máximo empleo y la estabilidad de precios.
Reacción de los mercados
La falta de indicios sobre un recorte en septiembre fue tomada como hawkish por los mercados, que desplazaron la expectativa del primer recorte hasta octubre y redujeron la probabilidad de la segunda bajada en diciembre por debajo del 50%, cuando estaba previamente descontada. Ello conllevó repuntes de más de 5 p. b. en las rentabilidades de los treasuries a lo largo de la curva, y a un fortalecimiento del dólar, que alcanzó su nivel más alto desde finales de mayo respecto a sus principales pares, dejando el cruce euro-dólar en torno a 1,14. Las bolsas estadounidenses, que habían abierto la sesión con ganancias, acabaron prácticamente planas.
