Sin embargo, el entorno global está cada vez más fragmentado y ya era un reto antes de la reciente escalada en Oriente Medio. Es importante que las economías de mercados emergentes y en desarrollo refuercen aún más su resiliencia, incluso mediante la construcción de niveles adecuados de reservas de divisas. Lograrlo requiere esfuerzos para superar la resistencia interna a la acumulación de reservas. Estas pueden ser respaldadas por nuevas soluciones cooperativas para ayudar a los países a construir mejor estos amortiguadores.
Una característica común de los países propensos a crisis es el bajo nivel de reservas. Al igual que los hogares, los países necesitan acceso a recursos líquidos adecuados, que puedan venderse rápidamente para ayudar a gestionar los choques inesperados. Los países con reservas muy bajas se consideran especialmente arriesgados y tienen pocas opciones si los mercados se vuelven en su contra, como en la fábula de Esopo sobre el saltamontes que cantaba y bailaba en verano mientras la hormiga almacenaba alimento para el invierno.
La importancia de las reservas trasciende la elección del régimen de cambio. Los países con tipos de cambio fijos tienden a requerir más reservas para respaldar sus monedas, pero las reservas también son fundamentales para los países con tipos de cambio más flexibles. Ayudan a contener la excesiva volatilidad de las divisas y los costes macroeconómicos asociados.
Políticas sólidas y construcción de consenso
Aunque las reservas oficiales han aumentado considerablemente en los últimos 25 años, siguen estando muy concentradas. Algunos países han acumulado enormes cantidades de reservas, a veces superiores a las necesidades medibles para protegerse de choques externos. El problema para estos países es tener demasiadas reservas, no muy pocas.
Pero para muchas otras economías, especialmente las de bajos ingresos, las diferentes capas de la red de seguridad financiera global —que incluyen el acceso a recursos del FMI, líneas de intercambio bilaterales o regionales, así como las reservas oficiales de los propios países— siguen siendo insuficientes para gestionar choques severos. Niveles más altos de reservas ayudarían a estos países a ser más resilientes, según la métrica de adecuación de reservas del FMI.
Sin embargo, a pesar de beneficios bien conocidos como un mayor seguro y menores costes de financiación, los países con reservas bajas a veces tienen dificultades para realizar los ajustes políticos necesarios. Esto a menudo refleja consideraciones político-económicas, como cuando la presión para lograr ganancias políticas a corto plazo lleva a las autoridades a posponer ajustes políticos deseables y agotar las reservas.
Los países que lograron romper estas limitaciones político-económicas y pasar página sobre la inestabilidad han sido aquellos que lograron construir consenso sobre los principios macroeconómicos básicos de disciplina fiscal y externa.
El proceso de acumulación de reservas lleva tiempo y es más eficaz cuando se realiza de forma orgánica en lugar de mediante préstamos a corto plazo de acreedores privados u oficiales. Los exitosos programas de estabilización de finales de los años 80 y principios de los 90 muestran que no hay atajos. Las reservas pueden comprarse durante periodos prolongados.
En la mayoría de los casos, la acumulación de reservas se sostiene inicialmente con superávits fiscales y de cuenta corriente, con las entradas netas de capital privado que juegan un papel más importante a medida que el proceso de estabilización se afianza. De hecho, los países que dependían demasiado de flujos financieros volátiles y de una flexibilidad insuficiente en el tipo de cambio (a menudo con un tipo de cambio sobrevalorado) terminaron abruptamente sus programas de estabilización una vez que los flujos de capital se detuvieron y revirtieron. En definitiva, la sostenibilidad de la balanza de pagos depende de si los países pueden gestionar superávits comerciales suficientemente grandes para cubrir dividendos e intereses en pasivos privados y públicos externos, mientras simultáneamente construyen o mantienen un nivel adecuado de reservas.
El obstáculo del alto precio
Sin embargo, las reservas también son caras. Debido a que la seguridad y la liquidez tienen un valor premium, los activos de reserva suelen ofrecer un rendimiento mucho menor que los de usos alternativos de esos recursos. Este alto coste de oportunidad—el precio del autoseguro—desincentiva la acumulación de reservas. La acumulación de reservas también puede alimentar la inflación si no se esteriliza.
Aunque los países deben hacer su parte, también deberíamos explorar formas de reducir el coste de construir colchóns de reservas a nivel global. Aumentar el menú de opciones de inversión adecuadas para los bancos centrales reduciría el coste de acumulación de reservas y animaría a los países a construir colchones de reservas adecuados.
Por ejemplo, se podría lograr un aumento en la oferta de activos de reserva en dólares ampliando el menú de activos de reserva certificada a carteras cuidadosamente seleccionadas que comprendan bonos en dólares a largo plazo así como otros activos en dólares, además de bonos del Tesoro estadounidense a corto plazo. Invertir tales reservas en dólares a través de un fondo común reduciría los costes de transacción mientras preserva la liquidez. Los beneficios para los países que poseen reservas pueden ser grandes, lo que puede añadir sustancialmente al rendimiento anual de los activos de reserva en dólares, para niveles similares de riesgo. Esto haría que una acumulación adecuada de reservas fuera una propuesta mucho más atractiva.
Sin atajos
Así como es importante que los gobiernos inviertan en infraestructuras, salud y educación que mejoren la productividad, también es fundamental que inviertan en la estabilidad macroeconómica —construyendo colchónes suficientes— y en las instituciones que la apoyen. Este proceso suele ser largo y arduo. Requiere paciencia y evitar atajos o depender demasiado de la ingeniería financiera. Afortunadamente, muchas economías emergentes y en desarrollo han fortalecido sus economías equilibrando adecuadamente los objetivos políticos—inflación, estabilidad externa, crecimiento sostenido—y construyendo un consenso social en torno a principios básicos basados en una disciplina económica sólida.
Estos esfuerzos deberían apoyarse a nivel global facilitando, no dificultando, que los países acumulen reservas de manera sostenible. Para ello, deberíamos explorar canales donde los países puedan trabajar juntos para reducir el coste del autoseguro.
