Los bonos vuelven a ofrecer unos rendimientos atractivos, los fundamentos empresariales siguen siendo sólidos y la demanda de renta fija es firme. Sin embargo, la renovada atención de la Reserva Federal hacia la inflación y la posibilidad de nuevas subidas de los tipos de interés podrían mantener elevada la volatilidad del mercado. En este contexto, la renta fija constituye la base de la inversión. Ofrece una fuente significativa de rentabilidad a la espera de una mayor claridad sobre la inflación y los tipos de interés, así como un colchón frente a la volatilidad mucho más amplio que el que ofrecía el prolongado periodo de tipos bajos.
Seguimos siendo optimistas respecto a la renta fija y al riesgo de diferenciales crediticios, pero en nuestra exposición a los tipos de interés estadounidenses nuestra preferencia se ha desplazado progresivamente hacia el segmento corto de la curva de rendimientos. Unos rendimientos iniciales interesantes, una contracción sustancial ya descontada en los precios y una mayor sensibilidad ante un posible cambio de rumbo de la Fed crean una combinación convincente.
En este escenario, consideramos los bonos core como el pilar de la asignación en renta fija. El mercado de bonos core estadounidense ofrece una amplia gama de oportunidades entre bonos del Tesoro, títulos de agencias gubernamentales, valores respaldados por hipotecas, crédito corporativo y activos titulizados. Se trata de sectores que no se mueven al unísono, ya que el crecimiento, la inflación, los tipos de interés, las condiciones crediticias y las nuevas emisiones afectan a cada uno de ellos de manera diferente. Utilizamos tres palancas principales: la asignación sectorial, la selección de valores individuales y la duración. Históricamente, podemos atribuir aproximadamente la mitad de la rentabilidad adicional obtenida a las decisiones sectoriales, una cuarta parte a la selección de valores de abajo arriba y otra cuarta parte al posicionamiento en los tipos de interés. El objetivo es diversificar las fuentes de decisión, en lugar de confiar en una única gran apuesta macroeconómica.
La inflación sigue siendo la variable clave, ya que influirá tanto en la orientación de la política monetaria como en la evolución de los rendimientos de los títulos del Estado. Ante una inflación persistente y la posibilidad de nuevas subidas por parte de la Fed, los rendimientos a corto plazo podrían depender en mayor medida del carry. En términos de valor relativo, actualmente vemos oportunidades interesantes en algunos activos titulizados no emitidos por agencias. Muchos son títulos a tipo variable y con una duración más corta, que ofrecen una rentabilidad adicional con respecto a los bonos del Tesoro a corto plazo. También los bonos corporativos con calificación «investment grade» ofrecen una rentabilidad adicional con respecto a los títulos públicos, aunque los diferenciales reducidos hacen que la selección de los títulos sea cada vez más importante.
Los títulos respaldados por hipotecas de agencias, por su parte, resultan menos convincentes que otras oportunidades, aunque se han vuelto más interesantes en términos de valor relativo tras la reciente subida de los tipos. No evitamos por completo el sector, simplemente vemos una mejor rentabilidad en otras áreas de alta calidad, entre las que se incluyen algunos bonos corporativos con calificación de inversión y el crédito titulizado no perteneciente a agencias. En cuanto a la oferta, el aumento de las emisiones corporativas, en particular por parte de las grandes empresas tecnológicas que financian inversiones en inteligencia artificial, ha llamado la atención. Una oleada concentrada de nuevas emisiones puede ejercer presiones temporales sobre los precios y ampliar los diferenciales cuando varias operaciones de gran envergadura llegan al mercado al mismo tiempo. Con los rendimientos actuales, la renta fija puede volver a ofrecer una combinación creíble de ingresos y protección potencial de la cartera. Es probable que se produzcan episodios de volatilidad, pero, mientras tanto, los inversores obtienen unos ingresos más elevados. El argumento más sólido a favor de una estrategia core flexible no es la capacidad de predecir cada cambio en los tipos o los diferenciales, sino el hecho de que no todas las decisiones deben basarse en la misma previsión.
La rotación sectorial, la selección de valores y el posicionamiento en duración pueden ofrecer fuentes distintas de rentabilidad y de control del riesgo. Cuando la variable más importante es también la más difícil de predecir, esta flexibilidad disciplinada es precisamente lo que debe garantizar un punto de referencia de la cartera.”
